15.06.2023 -
Les taux d' intérêt directeurs ont atteint (temporairement) leur maximum et l'inflation ralentit. Est-ce la fin de l'histoire ? Un inventaire.
La politique monétaire est une question sensible, surtout en période de forte inflation. Si les banques centrales augmentent les taux d'intérêt trop lentement, la lutte contre l'inflation n'aboutit à rien. Les hausses excessives de taux d'intérêt - surtout après une longue phase de taux d'intérêt nuls ou négatifs - comportent un certain nombre de risques et d'effets secondaires. La croissance économique s'effondre et les vulnérabilités du système financier apparaissent au grand jour.
Le problème : les effets d'une politique monétaire plus restrictive se produisent toujours avec un décalage. Les économies sont très complexes, il y a des interactions, les formules simples n'aident pas. Dans le doute, il peut donc être intéressant pour les banquiers centraux d'attendre et de voir comment les mesures fonctionnent.
C'est ce qu'a fait récemment la Réserve fédérale américaine (Fed), qui n'a pas relevé ses taux d'intérêt lors de sa dernière réunion et a laissé la porte ouverte à d'autres augmentations. La Fed a déjà une longueur d'avance sur la Banque centrale européenne (BCE), qui a relevé ses taux directeurs de 0,25 point de pourcentage le 15 juin. Une politique monétaire plus restrictive fonctionne-t-elle et les risques et effets secondaires sont-ils acceptables ? Quelques points nous semblent intéressants dans ce contexte.
Les pressions inflationnistes persistent, tant aux États-Unis que dans la zone euro. Certes, les taux d'inflation ont baissé récemment, principalement en raison de la chute des prix de l'énergie et des biens de consommation, dans le sillage d'une normalisation des chaînes d'approvisionnement. La situation est différente pour les prix des services, qui continuent d'alimenter l'inflation, même dans le sillage d'une demande robuste, d'une hausse des salaires et de marchés du travail solides.
Aux États-Unis en particulier, le marché du travail reste tendu. Les offres d'emploi diminuent depuis un an sans que le taux de chômage n'augmente. La forte croissance des salaires, supérieure à 5 %, montre que le resserrement de la politique monétaire n'a pas encore pénétré le marché du travail.
Dans la zone euro, l'inflation de base reste élevée. La "super inflation sous-jacente", qui ne prend en compte que les biens qui n'évoluent pas avec le cycle économique, s'élevait à 6,3 % en avril. L'inflation s'avère persistante. À moins que la politique monétaire ne passe à la vitesse supérieure, nous pensons que les taux d'inflation aux États-Unis et dans la zone euro devraient se stabiliser à des niveaux bien supérieurs à l'objectif de 2 %. Du moins, si nous n'assistons pas à de nouvelles crises géopolitiques, financières ou dans d'autres domaines auxquels nous ne pensons même pas pour le moment.
Les premières fissures sont déjà visibles dans l'économie européenne, ce qui peut être attribué en partie aux effets négatifs d'une politique monétaire plus restrictive. Bien que la production industrielle dans l'ensemble de la zone euro soit légèrement supérieure à son niveau de janvier 2020, les plus grandes économies de la zone euro ont peu contribué à la reprise. En Allemagne et en France, la production industrielle est toujours inférieure aux niveaux d'avant la pandémie et stagne depuis plusieurs mois (ce qui est certainement aussi dû à des problèmes structurels).
De plus, la demande de crédit dans la zone euro s'effondre. C'est du moins ce qu'indique l'enquête de la BCE sur la distribution du crédit bancaire (Bank Lending Survey, BLS), qui définit la différence entre la part des banques faisant état d'une augmentation de la demande de crédit et la part des banques faisant état d'une baisse de la demande. Pour le deuxième trimestre 2023, la demande nette de crédit des entreprises est passée de moins 12 % à moins 38 %. La baisse du crédit indique que la croissance économique s'en trouve affaiblie.
Quoi qu'il en soit, la BCE est confrontée à une tâche colossale. Elle doit prendre des décisions de politique monétaire pour 20 pays différents. La zone monétaire est extrêmement hétérogène, avec des taux d'inflation allant de 3 % (Espagne) à 11 % (Estonie). La politique monétaire de la zone euro est également dominée par les politiques budgétaires des pays. Les coûts de refinancement des pays très endettés, comme l'Italie et l'Espagne, sont susceptibles de jouer un rôle important dans la détermination du moment où la BCE pourra cesser d'augmenter les taux d'intérêt.
Les banquiers centraux européens ont souvent été guidés par les actions de la Fed américaine et ont souligné à plusieurs reprises que la Fed agit en fonction des données. Ainsi, si la Fed fait une pause (annoncée), la BCE pourrait suivre un peu plus tard. À moyen terme, cependant, le taux d'inflation sera la principale variable sur laquelle la BCE se concentrera. Elle pourrait toutefois accepter un objectif d'inflation plus élevé (compte tenu des lignes directrices décrites ci-dessus) sans l'annoncer explicitement.
Et la Fed ? Elle a laissé ouverte la possibilité de nouvelles hausses de taux. Si les pressions inflationnistes ne s'atténuent pas, les taux d'intérêt pourraient à nouveau augmenter au second semestre, même si les acteurs du marché ont eu tendance à s'attendre à moins jusqu'à présent.
Cela nous ramène à l'essence même de la politique monétaire qui, dans une certaine mesure, fonctionne toujours selon le principe de l'essai et de l'erreur. Il reste à voir comment une politique monétaire plus restrictive fonctionnera. Compte tenu de la complexité de la question, nous sommes donc réticents à faire des prédictions trop précises. Attendons de voir, et ne misons pas tout sur une carte qui ne sera peut-être jamais jouée.
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