Position latérale de sécurité

La guerre, l'inflation, la transition énergétique et climatique. Cette liste pourrait certainement être allongée. La multiplicité des crises, dont certaines se renforcent mutuellement, est un défi historique. Depuis plus d'un an, ces thèmes n'ont (malheureusement) guère évolué. Toujours est-il qu'au bout du compte, on peut au moins parler d'une stabilisation prudente. Cela vaut d'une part pour les taux d'inflation, qui ont tout de même cessé d'augmenter et se maintiennent actuellement en Allemagne juste au-dessus du niveau de septembre. Les rendements, et donc les cours des obligations à long terme, se stabilisent également au niveau de septembre. Les marchés des actions se sont également redressés depuis l'automne. Quelle est la situation actuelle sur les marchés et quelles sont les perspectives ? Un entretien avec Tobias Schafföner, gestionnaire de portefeuille, et Thomas Lehr, stratège sur les marchés des capitaux.

Thomas Lehr : Même si les marchés boursiers ont récemment connu un regain d'agitation, on a pu observer une accalmie depuis l'automne. Sur les marchés boursiers, cela vaut notamment pour l'Allemagne, mais aussi pour le reste de l'Europe. Autrement dit, les régions où les inquiétudes étaient les plus fortes l'été dernier. Tobias, qu'en penses-tu - est-ce que nous voyons actuellement sur les marchés le soulagement d'avoir passé l'hiver beaucoup mieux que ce que l'on craignait ? 

Tobias Schafföner : Aujourd'hui, on peut dire que l'Europe a bien traversé l'hiver sur le plan conjoncturel. Bien sûr, c'est en partie dû à la météo. C'est fascinant quand on regarde les prix du gaz. La détente au cours des six derniers mois est remarquable, depuis août, ils ont chuté de plus de 80 pour cent en Europe. Aujourd'hui, nous avons des prix qui sont même encore nettement plus bas qu'avant l'invasion de l'Ukraine par la Russie.

Thomas Lehr : C'est une évolution très importante. Il suffit de penser aux scénarios de risque allant des blackouts aux arrêts de production, qui ne se sont heureusement pas réalisés. Même si la guerre de la Russie contre l'Ukraine se poursuit et qu'aucune fin n'est en vue.

Tobias Schafföner : Si nous parlons de ce qui s'est amélioré par rapport à l'automne de l'année dernière, nous devons aussi parler de la Chine. Xi Jinping a opéré un véritable revirement. Une politique radicale de zéro-covid a été suivie par l'ouverture totale du pays, même si rien n'a été dit à ce sujet lors du congrès du parti en novembre.

Thomas Lehr : Nous ne réévaluons pas fondamentalement ce que l'on appelle le "facteur Chine" et donc les investissements possibles en Chine. Il existe de nombreux risques politiques dans ce pays, et pas seulement si l'on pense aux relations avec la Russie ou aux tensions avec Taïwan. 

Tobias Schafföner : Lorsque nous investissons en Chine, nous devons prendre en compte une certaine prime de risque. Il ne s'agit pas seulement de la politique mondiale, de l'Est contre l'Ouest, de la nouvelle pensée en bloc. L' action largement arbitraire d'un dirigeant unique présente toujours un potentiel de risque énorme, même si nous ne pensons ici qu'en termes de sécurité juridique.

Thomas Lehr : D'un autre côté, nous devons aussi constater que la détente dans les chaînes d'approvisionnement aide l'économie mondiale. L'un des moteurs de l'inflation perd ainsi de son poids.

Tobias Schafföner : C'est certainement le cas. Mais l'énergie est bien plus importante pour l'"inflation globale", c'est-à-dire les augmentations de prix de tous les produits et services importants pour l'économie nationale. Nous partons du principe qu'en raison de la baisse des prix de l'énergie à partir de mars, nous verrons des contributions négatives significatives à l'inflation des composantes correspondantes de l'indice.

Thomas Lehr : Ce n'est malheureusement pas une raison pour lever l'alerte. Il y a toujours de nombreux facteurs structurels qui ont un effet beaucoup plus lent et durable que les coûts du pétrole, du gaz et de l'électricité. Cela se voit notamment dans l'évolution récente des salaires et de manière encore plus évidente dans les revendications salariales actuelles ...

Tobias Schafföner : ... c'est pourquoi nous mettons en garde depuis longtemps contre des attentes exagérées dans la perspective d'une baisse prochaine des taux d' intérêt (directeurs). Si l'inflation de base reste obstinément à des niveaux plus élevés, il ne faut pas s'attendre à ce que le niveau plus élevé des taux d'intérêt soit très rapidement annulé.

Thomas Lehr : C'est un environnement de marché qui peut bien sûr offrir l'une ou l'autre opportunité aux investisseurs. Restons-en aux taux d'intérêt : Pour les emprunts fédéraux allemands d'une durée résiduelle d'un an, on obtient désormais à nouveau un rendement de trois pour cent. Il y a six mois, ce taux était encore de 0,5 pour cent.

Tobias Schafföner : Ce sont des rendements que nous avons vus pour la dernière fois il y a 15 ans. Dans cette mesure, nous avons également renforcé nos positions en emprunts d'État à court terme.

Thomas Lehr : Les investisseurs très axés sur la sécurité se demandent déjà : pourquoi ne pas tout investir dans de tels emprunts fédéraux ? Pourquoi les actions sont-elles encore nécessaires ?

Tobias Schafföner : Et ces questions sont bien sûr justifiées, du moins à première vue. L'attrait relatif des obligations est désormais bien plus élevé que ces dernières années. Mais compte tenu de la persistance d'une inflation élevée, nous pensons néanmoins que les obligations d'État "sans risque" ne suffiront probablement pas à compenser les pertes de pouvoir d'achat.

Thomas Lehr : Soyons un peu plus clairs : l'attrait d'un rendement de trois pour cent pour une année où les prix augmentent de (au moins) cinq pour cent n'est pas différent de celui d'une "prime de dépôt" de -0,5 pour cent pour une inflation de 1,5 pour cent. Dans les deux cas, je perds environ deux pour cent de pouvoir d'achat. C'est pourquoi de nombreux fans des taux d'intérêt regardent vers les États-Unis. Ici, la banque centrale a déjà fait quelques pas en avant. Les emprunts d'État américains à court terme ont même retrouvé un rendement de cinq pour cent.

Tobias Schafföner : C'est vrai. Mais si, en tant qu'investisseur en euros, on veut utiliser des emprunts d'État américains comme placements permettant de réduire les risques dans un portefeuille, il faut garder à l'esprit qu'il y a un risque de change . Et si je veux me protéger contre les fluctuations du marché des devises, je paie actuellement environ deux pour cent pour cela. Malgré un rendement obligataire sûr de cinq pour cent, il ne reste donc au total que les trois pour cent que nous obtenons avec des obligations comparables en euros. Il n'y a malheureusement pas de "free lunch" en matière de placements financiers, comme l'a dit l'économiste américain Milton Friedman.

Thomas Lehr : Passons à un niveau de risque supérieur. Les obligations d'entreprises permettent bien sûr d'obtenir des rendements nettement plus élevés ...

Tobias Schafföner : ... mais en contrepartie, le risque est plus proche de celui des actions, selon la qualité des émetteurs.

Thomas Lehr : Regardons donc en direction du marché des actions. Du côté des entreprises, il y a eu récemment quelques nouvelles positives.

Tobias Schafföner : Dans l'ensemble, on pourrait certainement en rester là en tant que conclusion générale de la récente saison des résultats.

Thomas Lehr : Le fait que nous ayons assisté à des baisses généralisées des cours au cours de l'année écoulée, malgré la hausse des bénéfices des entreprises, signifie donc qu'il y a eu une énorme pression sur les valorisations.

Tobias Schafföner : Rétrospectivement, ce n'est pas étonnant. Nous venons en effet de parler de l'alternative. Les rendements que les investisseurs peuvent obtenir avec des obligations ne sont pas sans importance pour l'attractivité des actions. Au cours des dernières semaines et des derniers mois, nous avons nous aussi accumulé des positions obligataires successives et, à l'inverse, nous avons laissé les quotas d'actions fondre quelque peu.

Thomas Lehr : Ton exemple tiré de la pratique montre bien qu'une part d'actions légèrement plus faible ne doit pas automatiquement être interprétée comme le résultat d'un scepticisme croissant. Il est d'autant plus intéressant de se tourner vers l'avenir. Quelles sont tes perspectives ? Des thèmes comme la pénurie de gaz et la Chine devraient maintenant moins peser sur la conjoncture. L'alerte sera-t-elle bientôt levée pour l'économie ?

Tobias Schafföner : Je n'irais pas jusque-là. Mais je dirais que la focalisation sur le risque a changé. Il reste un risque très important pour l'économie réelle, c'est le changement de l'environnement des taux d'intérêt. Le fait est que la politique monétaire n'agit qu'avec un décalage de plusieurs mois. C'est alors que les taux d'intérêt plus élevés déploient leur effet de frein. On le voit par exemple sur les marchés immobiliers, où la hausse des coûts du crédit se répercute d'abord sur la demande, puis tôt ou tard sur les prix. L'exercice d'équilibriste auquel se livrent les banques centrales consiste à relever les taux d'intérêt jusqu'à ce que cela freine suffisamment l'économie - pour faire baisser l'inflation sans provoquer de récession profonde.

 Thomas Lehr : Reste à savoir ce que cela signifie pour le marché des actions. Nous continuons à voir des fluctuations de cours. Notamment après les nouveaux chiffres de l'inflation, qui ont une influence sur les attentes des acteurs du marché en matière de politique monétaire.

Tobias Schafföner : Si l'on part du principe que le revirement des taux d'intérêt ne sera pas annulé aussi rapidement que certains l'espèrent, cela a bien sûr des conséquences. Le "vent de valorisation" des taux d'intérêt bas que nous avons connu pendant de nombreuses années sur le marché des actions appartient à l'histoire. Et il est possible que l'accalmie dure plus longtemps que ne le prévoyaient récemment les investisseurs trop optimistes.

Thomas Lehr : Mais il est également vrai que le maintien des cours par les banques centrales, auquel nous avons assisté pendant de nombreuses années, n'explique qu'une partie de l'évolution des cours. Aujourd'hui, l'accent se déplace à nouveau - vers les bénéfices. Et nous avons vu que "nos" entreprises ont pu augmenter leurs bénéfices même en période d'inflation. C'est un critère important dans notre sélection d'actions.

Tobias Schafföner : C'est un point tout à fait décisif. L'inflation signifie toujours une inflation des bénéfices des entreprises, même si l'on ne peut malheureusement pas en déduire des prévisions de cours à court terme.

Thomas Lehr : Les prévisions de cours à court terme ne le sont certainement pas. Mais à long terme, les cours des actions suivent l'évolution des bénéfices. Dans ce sens, "l'inflation des bénéfices des entreprises" est un point décisif pour les perspectives. Et pour ajouter quelque chose de positif du côté des obligations : Il y a de nouveau un intérêt ! Certes, il ne suffit pas encore à battre l'inflation en Europe. Mais les obligations offrent de plus en plus une alternative, du moins en ce qui concerne les effets de stabilisation et de diversification du portefeuille.

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