KEN(de)CIJFERS - Convexiteit

Obligaties zijn complexe entiteiten. Of zij de moeite waard zijn, hangt af van vele bronnen van rendement . Kencijfers helpen om kansen en risico's af te wegen. Deze keer hebben we het over hedging.

U herinnert zich misschien onze serie over obligaties. Onder de rubriek "KEN(de)CIJFERS" hebben wij de afgelopen weken getracht enkele misvattingen uit de weg te ruimen over populaire kencijfers die beleggers gebruiken om de kansen en risico's van een obligatieportefeuille in te schatten.

De respons op deze serie heeft ons verrast. Een hoop lof, aan de ene kant. Daar willen wij u voor bedanken. Anderzijds waren er ook enkele vragen van onze lezers over verdere kencijfers en technische termen. Wij zullen nu trachten een antwoord te geven op de belangrijkste daarvan - omdat zij van belang kunnen zijn voor persoonlijk beleggingssucces in de huidige "stormachtige" omgeving van de obligatiemarkten. We beginnen met een technische term die bepaalde maatregelen beschrijft die bedoeld zijn om het rendement van een obligatieportefeuille te stabiliseren.

De convexiteit (van een portefeuille).

Vooral in tijden waarin een obligatieportefeuille wordt afgedekt door het gebruik van derivaten of waarin bepaalde zogenaamde "long-short posities" worden ingenomen in verschillende looptijdklassen, komt de term convexiteit vaak ter sprake. Wij hebben de term ook steeds weer gebruikt wanneer wij onze huidige beleggingsstrategie uitlegden, zodat vele beleggers nu terecht vragen waar het om gaat. 

Laat me u geruststellen: het is niet zo ingewikkeld als het beleggersjargon doet vermoeden - al is de feitelijke uitvoering van dergelijke portefeuillemaatregelen ook niet bepaald alledaags. Maar eerst iets anders: Wanneer u zich bijvoorbeeld tegen een stijgende rente indekt met opties, koopt u een "verzekering" (tegen een passende premie). Het beste scenario voor verzekeringen, en dit geldt evenzeer op de kapitaalmarkten als in het echte leven, is echter dat het verlies zich nooit voordoet en u de polissen nooit nodig hebt. Met andere woorden, de premie werd betaald "zonder reden", hetgeen op zijn beurt betekent dat deze uitgave ook het maximaal mogelijke verlies in een dergelijk geval vertegenwoordigt. Terwijl men ondertussen met zijn portefeuille kan blijven profiteren van een positieve ontwikkeling (hier dan de dalende rente).

Mocht men echter de "verzekering" nodig hebben, dan kan men aanzienlijk meer verdienen dan de geïnvesteerde premie. Kortom, dit betekent dat tegenover beperkte risico's theoretisch onbeperkte kansen staan. In combinatie met andere parameters die de koers van dergelijke opties gedurende hun looptijd beïnvloeden, resulteert dit in een algemeen convex ontwikkelingsprofiel, d.w.z. een profiel dat niet-lineair is maar gebogen (= convex) in het voordeel van de belegger.

Dit betekent dat hoe meer ik de dekking nodig heb, hoe meer deze opties in mijn voordeel werken. Nu klinkt dit alsof het een soort "wondermiddel" zou zijn dat je als belegger altijd moet implementeren. Maar dit is waar de kern van de praktische uitvoering om de hoek komt kijken. Opties (zoals verzekeringspolissen) zijn immers niet gratis. En vooral wat de convexiteit betreft, gaat het om de evolutie van de marktomgeving gedurende de looptijd. In veel opzichten vergt dit timing en een gevoel voor de juiste dosering in de portefeuille om uiteindelijk onnodige afdekkingskosten te vermijden.

Het probleem van de duration

Laten we overgaan tot een andere manier om convexiteit in de portefeuille te implementeren: via adequate curvepositionering. Om dit te doen, moeten we teruggaan naar de parameter “duration”. Weet u nog? Duration kan worden gebruikt om de rentegevoeligheid van een obligatie of een portefeuille te schatten. Het laatste woord is cruciaal: schatten! Als wiskundige en tegelijk dynamische variabele volgt de duration geen lineair maar eerder een convex verloop. Daarom wordt in de vakliteratuur gesteld dat duration alleen bij kleinere rentebewegingen een goede maatstaf is voor de bijbehorende koersschommelingen van de obligaties.

Het mooie hiervan is dat duration in eerste instantie het risico overschat wanneer de rente sterker stijgt en eveneens de mogelijke kansen onderschat wanneer de rente sterker daalt. Het convexiteitseffect werkt hier dus ook in het voordeel van de belegger. Bovendien is dit effect meestal groter naarmate de resterende looptijd van een obligatie langer is. Dit fenomeen kan worden uitgebuit door een oordeelkundige positionering op de rendementscurve, d.w.z. het kan rechtstreeks in inkomsten worden omgezet. Nogmaals, dit klinkt als een perpetuum mobile machine, en sommige mensen zullen zich waarschijnlijk afvragen, waarom doet niet iedereen dit gewoon?

Het antwoord is eenvoudig: enerzijds beschikt niet elke belegger over de nodige know-how en de mogelijkheden om deze zogenaamde " relative value trades" uit te voeren. En aan de andere kant wordt op de kapitaalmarkt nooit iets gratis gegeven. Waar er kansen zijn, zijn er altijd risico's. Bij een dergelijke strategie zijn de risico's vooral dat de rente niet gelijkmatig over alle looptijden beweegt. Met andere woorden, de vorm van de rentecurve verandert geheel of gedeeltelijk. Dus als het slecht gaat, kunnen de gewenste sterke rentebewegingen zich voordoen, maar precies op de "verkeerde" punten van de rentecurve - voor uw eigen positionering - of met de "verkeerde" intensiteit, die dan het positieve convexiteitseffect meer dan teniet zou doen.

Over stieren en beren in rentecurves

Nu we het toch over wijzigingen in de rentecurves hebben, komen we meteen bij het antwoord op de vraag die ons ook gesteld is, bijvoorbeeld wat bedoeld wordt met "bear steepening" van de rentecurves, zoals vaak als modewoord wordt gehoord in het huidige klimaat van stijgende rentevoeten.

In onze driedelige reeks hebben wij reeds uiteengezet dat de rentevoeten zich zelden in alle looptijdklassen op dezelfde wijze ontwikkelen. Vooral niet in een wereld waarin vooral de centrale banken de scepter zwaaien over het zogenaamde "korte eind" van de rentecurve. Als gevolg van deze uiteenlopende rente-evoluties in de verschillende looptijden worden de curves steiler of vlakker, hetzij in hun geheel, hetzij in deelgebieden, afhankelijk van waar de rente precies verandert. Als ze steiler worden, spreekt men van "steepening". Als ze vlakker worden, heet dat "flattening".

Maar omdat dat misschien te gemakkelijk is, hebben wij, financiële specialisten, de woorden "beer" en "stier" in onze mouwen zitten. En hier zal uw beurs- of aandelenervaring u helpen. De stier staat over het algemeen voor stijgende prijzen, de beer voor dalende prijzen. U hoeft dit alleen maar toe te passen op de obligatiekoersen. Stijgen de obligaties in waarde, dan is er sprake van een bull market, dalen ze, dan is er sprake van een bear market.

Het enige wat het nu wat ingewikkelder maakt, is dat je obligaties steeds nog eens moet omdenktn. Als lezer van de eerste drie delen van onze serie weet u dat stijgende obligatiekoersen leiden tot dalende rendementen, terwijl dalende obligatiekoersen leiden tot stijgende rendementen. Dus op basis daarvan moet je nog steeds één en één samenvoegen en dan kun je de vier mogelijke ontwikkelingen van de rentecurve in je gedachten samenstellen. Een "bear steepening", zoals we die met name in de eerste weken van 2021 in de VS hebben kunnen waarnemen, is dus niets anders dan een versteiling (steepening) van de rentecurve door stijgende rentes, vooral aan het lange eind van de rentecurve, als gevolg van dalende obligatiekoersen (bear).

Vergeet het grotere plaatje niet

Zoals u ziet, zijn obligaties complexe entiteiten die ook heel leuk kunnen zijn (zowel intellectueel als monetair). En zij bieden tal van mogelijkheden om opportunistisch in te spelen op winstmogelijkheden. In combinatie met een zeer actieve en flexibele beleggingsstrategie fungeren zij tevens als diversificatie -instrument op lange termijn in de portefeuille. Leg niet al uw eieren in één mand, maar spreid de risico's breed: met andere woorden, leg niet al uw eieren in aandelen, vastgoed of goud.

Dit betekent overigens niet dat positieve prestaties op de rentemarkt altijd mogelijk zijn. Met name op dit moment zien wij dat er fasen kunnen zijn waarin wij gedurende een bepaalde periode een negatieve performance moeten accepteren, zelfs met de beschreven strategie. Naar onze mening zijn hier echter twee dingen van cruciaal belang: enerzijds betekent diversificatie dat u het totaalconcept van de portefeuille nooit uit het oog verliest, ook al kunt u als beheerder van een zuiver obligatiefonds slechts verantwoordelijk zijn voor een deel ervan.

Er moet dus voor worden gezorgd dat potentiële risico's, bijvoorbeeld uit de combinatie van aandelen en obligaties, niet dubbel in de portefeuille van de belegger aanwezig zijn. Het zou natuurlijk mooi zijn als alle portefeuillecomponenten altijd positief presteerden. Maar dit is moeilijk te bereiken vanuit een oogpunt van diversificatie. Anderzijds is het belangrijk om een langetermijnstrategie te hebben. Immers, pogingen om steeds positief te presteren, verhindert in de regel de kans om over lange termijn succesvol te zijn.

Tot zover onze bijdrage over dit onderwerp. Tenzij u ons nog meer vragen en suggesties over de obligatiemarkt stuurt. In dat geval zetten wij onze reeks (nogmaals) voort - en dus sluiten hierbij uitdrukkelijk niet uit dat we nog terugkomen.

JURIDISCHE INFORMATIE

Dit document dient onder meer als marketingmateriaal.

De informatie in dit document en de meningen die erin worden geuit, weerspiegelen de standpunten van Flossbach von Storch Invest S.A. op het moment van publicatie en kunnen zonder voorafgaande kennisgeving worden gewijzigd. Informatie over toekomstgerichte uitspraken weerspiegelt de opvattingen en toekomstverwachtingen van Flossbach von Storch Invest S.A. Desalniettemin kunnen de feitelijke ontwikkelingen en resultaten aanzienlijk afwijken van de verwachtingen. Alle informatie is met zorg samengesteld. Er kan echter geen garantie worden gegeven voor de juistheid en volledigheid. De waarde van een belegging kan dalen of stijgen en het is mogelijk dat u het geïnvesteerde bedrag niet terugkrijgt.

In het verleden behaalde resultaten zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

Dit is geen aanbod om effecten te kopen of erop in te schrijven. De informatie en de schattingen in dit document vormen geen beleggingsadvies. De waarde van elke belegging kan dalen of stijgen en het is mogelijk dat u het ingelegde bedrag niet terugkrijgt. Voordat u een mogelijke investering doet, moet u met uw adviseur overleggen.

De informatie is onderworpen aan copyright, handelsmerk en industriële eigendomsrechten. Vermenigvuldiging, distributie, het beschikbaar stellen voor het ophalen of het online beschikbaar stellen van de video (overdracht naar andere websites), geheel of gedeeltelijk, in gewijzigde of ongewijzigde vorm, is alleen toegestaan na voorafgaande schriftelijke toestemming van Floosbach von Storch Invest S.A.. De omvang van de toestemming moet dan in acht worden genomen en er moet worden verwezen naar de herkomst van de reproductie en de rechten van Flossbach von Storch Invest S.A.

© 2023 Flossbach von Storch . Alle rechten voorbehouden .