26.01.2022 -
Les dirigeants communistes chinois inquiètent les investisseurs en intervenant de plus en plus drastiquement dans le cycle économique – et en réglementant durement certaines entreprises. Ce que cela signifie pour les investisseurs.
Tout a commencé en novembre 2020, peu avant l'introduction en bourse prévue de l'entreprise fintech Ant Group, une ancienne division de la plateforme en ligne Alibaba (qui en détient toujours 33 pour cent). Ant Group devrait être coté sur les marchés de Shanghai et de Hong Kong. Cela aurait été la plus grande introduction en bourse de tous les temps dans le monde et aurait permis à l'entreprise d'atteindre une capitalisation boursière équivalente à plus de 300 milliards de dollars US.
Mais après que le fondateur d'Alibaba, Jack Ma, ait critiqué dans un discours public ce qu'il considérait comme une réglementation trop stricte du secteur de la fintech en Chine, l'émission a été annulée à la dernière seconde sur ordre du gouvernement. Ma lui-même n'a plus été vu en public pendant quelques semaines.
Pour le président chinois Xi Jinping, le monopole du pouvoir du Parti communiste a manifestement été remis en question par les critiques publiques de Ma, un magnat de la technologie aussi riche que populaire, et il a répliqué durement. Un interrupteur a été actionné dans le système politique à cette époque. On se représente généralement l'appareil gouvernemental chinois comme monolithique, alors que dans le système du parti unique, il existe de nombreux courants et autorités qui se disputent l'influence. Mais le plus important est le ton venant d'en haut, et après les incidents autour de Ma et Ant, le feu était désormais au « vert » pour une réglementation stricte des grandes entreprises technologiques. De nombreuses autorités ont alors sorti de leurs tiroirs des projets de longue date.
Dans un premier temps, les activités du groupe Ant ont été fortement restreintes et l'entreprise a dû entamer une vaste restructuration. Peu après, de nouvelles règles ont été mises en place pour les plateformes en ligne, notamment dans le domaine du commerce électronique, afin d'empêcher les entreprises dominantes d'abuser de leur position de force. D'autres initiatives ont également été prises, par exemple sur les questions de protection des données et de sécurité des réseaux.
Ensuite, la dynamique issue des interventions de l'État s'est encore intensifiée. Début juillet, la plateforme chinoise de transport Didi, dont l'offre est comparable à celle de l'entreprise américaine de transport Uber, a fait ses débuts en bourse à New York. Quelques jours plus tard seulement, Didi a reçu un blâme des autorités chinoises et a dû retirer son application de tous les magasins d'applications chinois. Les autorités auraient mis en garde l'entreprise contre une introduction en bourse aux Etats-Unis, mais Didi aurait tout de même mené le projet à bien. L'intervention de l'État a provoqué une chute importante du cours de l' action - l'action de Didi a été cotée à un moment donné à plus de 40 pour cent en dessous du prix d'émission.
Enfin, le secteur de l'éducation a fait l'objet d'une intervention étatique encore plus radicale. Il faut savoir que les enfants et les adolescents chinois doivent régulièrement passer des tests d'évaluation importants au cours de leur parcours scolaire, qui déterminent leur progression. Les parents sont donc inquiets avant ces examens, ce qui a fait exploser le marché du soutien scolaire. Cela renforce à son tour les inégalités pour la jeunesse chinoise, car les plus pauvres ne peuvent souvent s'offrir que des écoles de moins bonne qualité, mais surtout moins de soutien scolaire.
De plus, il devient de plus en plus coûteux pour les parents chinois d'avoir plus d'un enfant. Le marché des prestataires privés de soutien scolaire, qui s'est fortement développé ces dernières années, a été pratiquement supprimé du jour au lendemain par le gouvernement. A l'avenir, le soutien scolaire ne doit plus être effectué dans un but lucratif. Le cours des actions des entreprises concernées a perdu une grande partie de sa valeur. Mi-août, le secteur des jeux en ligne a suivi. Ici, le temps de jeu pour les jeunes a été limité. À trois heures par semaine. Les enfants doivent vérifier au moyen de la reconnaissance faciale qu'ils ne restent pas trop longtemps devant leur téléphone portable.
Les efforts de régulation pour les entreprises numériques sont en principe également observables en Europe et aux Etats-Unis. En effet, tout comme en Occident, les plateformes en ligne chinoises connaissent une forte concentration au profit de quelques grands fournisseurs. Par exemple, selon les chiffres du China Internet Report, établi par le South China Morning Post, les trois plus grands fournisseurs chinois dans le domaine du commerce électronique desservaient 84 % du marché en 2020. De même, le secteur des paiements numériques est dominé par deux entreprises. Il existe donc en principe de bons arguments en faveur d'une réglementation accrue dans ces domaines.
Mais le manque de transparence des processus en Chine, la rapidité, mais aussi l'absence de moyens de l'État de droit du côté des entreprises concernées créent une grande insécurité chez les investisseurs. Cela donne l'impression que des mesures strictes peuvent soudainement tomber du ciel. Qu'est-ce que cela signifie pour les investisseurs ? - En tant qu'investisseurs pensant à long terme, nous nous concentrons sur les entreprises de grande qualité, la qualité étant définie par la solidité et la prévisibilité des revenus futurs de ces entreprises.
La croissance économique supérieure à la moyenne et le dynamisme du secteur technologique chinois constituent une bonne base pour une forte croissance. Celle-ci a un effet positif sur la solidité des futurs bénéfices (que nous estimons prévisibles) des entreprises bien positionnées, ce qui constitue pour nous l'attrait de ce marché. Mais les exemples ci-dessus montrent aussi que l'absence de garde-fous juridiques pour les interventions de l'État peut nuire considérablement à la prévisibilité. La Chine n'est pas un État de droit à l'occidentale, dans lequel la propriété est protégée par une constitution.
Cela ne signifie pas pour autant que le gouvernement chinois agit de manière totalement arbitraire. Nous pensons qu'une approche basée sur la théorie des jeux peut être utile. Par exemple, les deux plus grandes entreprises technologiques du pays, Tencent et Alibaba, ont investi l'année dernière plus de 18 milliards de dollars US dans la recherche et le développement. En se concentrant sur des domaines tels que l'intelligence artificielle, l'apprentissage automatique ou la technologie cloud, elles favorisent ainsi des secteurs particulièrement importants pour le gouvernement dans la course au leadership technologique mondial avec les États-Unis. Nous pensons donc que le gouvernement a de bonnes raisons de ne pas réglementer les entreprises technologiques nationales au point de saper durablement leur capacité d'innovation.
Il est toutefois clair qu'en Chine, les grandes plateformes en ligne ne peuvent pas se contenter de transformer leur domination en bénéfices à court terme aussi élevés que possible et de les distribuer à leurs propriétaires. La symbiose avec les intérêts du gouvernement chinois n'existe que tant que ces entreprises continuent à investir beaucoup d'argent et de temps dans le développement de nouvelles technologies et idées. On pourrait dire qu'elles sont condamnées à rester innovantes.
Mais le gouvernement chinois saura aussi qu'on ne peut pas forcer l'innovation, par exemple en nationalisant des entreprises ou en dotant des entreprises d'État bureaucratiques de budgets importants. Si le gouvernement exagère trop ses interventions dans le secteur privé, cela n'affaiblirait pas seulement le climat d'investissement dans le pays. De plus, à moyen et long terme, les jeunes talents pourraient quitter leur pays ou ne pas revenir après avoir étudié en Occident. Les investisseurs internationaux pourraient également tourner le dos au pays.
Dans le passé, le gouvernement chinois a généralement maintenu un équilibre entre le contrôle de l'État et les possibilités de développement privé dans le domaine économique. Il ne nous semble pas du tout certain qu'il en soit toujours ainsi. Après les expériences douloureuses des années Mao, une direction collectiviste a toujours été mise en place. Celle-ci devait empêcher, grâce à des mécanismes de contrôle efficaces, que des individus puissent obtenir trop de pouvoir - le mandat des présidents était notamment limité à deux législatures. Ces dernières années, Xi Jinping a toutefois gagné beaucoup de pouvoir pour lui-même et a notamment réussi à faire abolir la limitation des mandats. Cela comporte des dangers.
Néanmoins, notre scénario de base est toujours que le paradoxe d'une dictature politique d'une part et des libertés d'entreprise comme moteur de la prospérité d'autre part peut être maintenu en Chine. Mais si la Chine devait à nouveau sombrer dans une période sombre, au cours de laquelle l'esprit d'entreprise serait massivement endommagé, ce serait très mauvais, et pas seulement pour le marché boursier chinois. Ce « tail risk », c'est-à-dire le risque d'un événement extrême avec une faible probabilité, aurait en outre un impact significatif sur l'économie mondiale.
Au final, nous prévoyons une prime de risque plus élevée pour les entreprises actives en Chine que pour celles dont les activités sont concentrées en Allemagne ou aux États-Unis, par exemple. En outre, nous estimons que la part des entreprises chinoises dans les portefeuilles à orientation mondiale dont nous sommes responsables ne devrait pas être trop élevée, de sorte que de telles mesures réglementaires imprévisibles ne causent pas de dommages trop importants au portefeuille, même dans le pire des cas.
En outre, nous pensons qu'il est indispensable pour les investisseurs de considérer le risque chinois de manière globale, c'est-à-dire au niveau du portefeuille. Compte tenu de l'importance de l'économie chinoise pour le monde, une période de gel de l'économie chinoise toucherait de nombreuses entreprises actives au niveau mondial, des constructeurs automobiles aux producteurs de matières premières en passant par les fabricants de biens industriels. Ce risque ne pourra pas être complètement évité dans le portefeuille. Nous essayons donc de prendre des risques de manière ciblée, là où le marché nous semble les rémunérer de manière intéressante. Ce faisant, nous suivons de près les évolutions et gardons un œil sur le risque global au niveau du portefeuille.
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